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网易 (NTES US) - 电商强劲带动四季度增长,2018年游戏储备稳固

作者: 柯良蔚
时间: 2018年02月09日
重要性: 一般报告
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摘要: 报告名称:网易 (NTES US) - 电商强劲带动四季度增长,2018年游戏储备稳固
研究员:柯良蔚
报告类型:公司报告
报告日期:20180209
[内容摘要]

■ 网易的17年四季度收入(同比21%,环比17%)超出市场预测5%,推动因素来自强劲的电商业务,而整体手游收入维持疲弱;由于加大销售和市场营销力度(游戏和电商),公司四季度盈利低于市场预测15%
■ 我们对18年度预测收入和非GAAP盈利做出了13%和-3%的调整,并预计18年非GAAP盈利同比增长20%
■ 网易2018年的增长由稳固的游戏储备和强劲的电商业务驱动,维持买入评级

四季度手游疲弱,支出增加导致利润率/盈利疲弱
17年四季度,总收入增长至146亿元人民币,超出市场预测5%,推动因素来自强劲的电商业务(双十一活动)。尽管17年四季度阴阳师和大话西游复苏,整体游戏收入仍维持疲弱。由公司近期成功发布的游戏推动,我们预计18年一季度网易的整体游戏收入将会回升:1)Knives Out和终结者2(分别拥有超过1亿和8,000万的预注册用户),将会于春节期间推出更新和拓展包;2)永远的七日之都(日系主题RPG);和 3)楚留香(MMORPG)。网易在生存类游戏上享有先发优势,在中国和全球市场取得了初步成功。公司认为这一新游戏品类结合了生存、竞技和沙盒元素特点,是一个具有潜力和较长周期的游戏类别。在我们此前的报告中,我们预计2018年生存类游戏对网易的贡献将为15-20亿元人民币(基础假设)。整体上,我们预计生存类游戏将占网易18年手游总收入的5-7%(基础假设)。如果生存类游戏能够维持前10的畅销榜排名,收入贡献有望占手游总收入15-20%(积极假设)。

电商业务拆分披露,2018年增长轨迹强劲
公司更改了各业务部门的披露方式,将单独公布电商业务情况。17年四季度,电商/广告/邮箱和其他业务分别占总收入的32%/5%/8%。17年四季度电商净收入为47亿元人民币(2017全年为117亿元人民币),同比增长175%,占总收入的32%。17年四季度电商业务的毛利率为7.4%,相比17年三季度/16年四季度为11.5%/12.5%,环比/同比的跌幅是源自双十一等活动日的促销和销售折扣。我们认为受到严选的月度销售额强劲以及跨境电商的快速普及和推动,公司电商业务(考拉和严选)发展势头良好。因此我们预计公司2018年电商收入将实现超过100%的同比增长。预计未来几个季度考拉和严选会继续维持亏损状态,但由于采用更高的经营杠杆,长期利润率将呈扩张趋势。

看好2018年游戏变现潜力和电商增长潜力,维持买入评级
网易的股价在11/12月份稳健上涨,但随着生存类游戏畅销排名下降,整体的热度也逐渐褪去,公司股价经历了回调。由于网易电商业务的权重增加,我们将估值方法改变为分部加总估值法,并将估值基期切换至19年度。维持买入评级,上调目标价至399美元,基于游戏业务14倍19年度预测 EV/EBIT,广告服务15倍19年度预测 EV/EBIT,电商业务、邮箱和其他业务0.5倍19年度预测P/S。网易当前估值为14倍18年度预测EV/EBITDA,较其最大竞争对手腾讯(29倍,700 HK)估值有所折让。

全文: 招商港股研究 - 网易 (NTES US) - 电商强劲带动四季度增长,2018年游戏储备稳固 [买入] ~ 柯良蔚.pdf
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