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【招商固收】趋势行情过去了,又到了“抢跑”的季节

作者: 尹睿哲,季宬,李晴
时间: 2019年11月17日
重要性: 深度报告
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摘要: 报告名称:【招商固收】趋势行情过去了,又到了“抢跑”的季节
研究员:尹睿哲,季宬,李晴
报告类型:债券研究*定期报告
报告日期:20191117

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【内容摘要】

摘要

#本周策略:趋势行情过去了,又到了“抢跑”的季节。上周债市表现出较强的“抢跑”属性,总体上反映出:当前市场对中期逻辑缺乏一致认同,仅仅是在围绕短期信息冲击展开博弈,利多、利空落地反而会引起反向运动。客观地回顾,上周基本面的边际变化对债市略偏正面:其一,高频指标中,“负面信息”在削弱;其二,月频指标中,货币供需关系仍趋于宽松。边际上的利好是否意味着这轮反弹是否已经结束?与4月下跌“陡而急”不同,本轮市场调整显得“缓而平”,从持续时间上看已经超过了4月份那一轮,但在幅度上仍不及彼时。简单比较两轮债市调整的背景,我们认为“预期共振”在向“逻辑共振”演化。其一,与3月相比,信用周期边际已经经历了三个季度的积累。其二,与3月相比,库存水平进一步去化。其三,需求端向上冲击的迹象在显露。综上,短期债市核心风险的确出现弱化,下跌后有反弹并不意外,但本轮调整的逻辑基础强于4月,因而在调整幅度上未必会低于彼时,要慎言“底部已现”,应耐心观察,会有更好的买点出现。

#本周专题:制造业投资回升有动力吗?站在“产销衔接”角度,制造业投资受到消费、地产、出口三大需求拉动。尽管存在重叠和遗漏的部分,但三大需求能解释约80%的制造业投资变动。其一,消费主要拉动下游制造业投资。2019年1-10月,由消费拉动的制造业投资影响总投资下行约2.3个百分点,由于消费下滑在本质上是经济增长放缓的滞后表现,2020年消费拉动或继续减弱。其二,房地产主要拉动中上游制造业投资。2019年1-10月,由地产拉动的制造业投资影响总投资下行约2.1个百分点,且行业分化比较明显,金属制造业(如金属门窗制造)投资增速下滑较多,黑色金属冶炼及压延加工业(如炼钢炼铁)却大幅回升,似乎呈现房地产相关行业“前端投资热、后端投资冷”的特点。2020年竣工继续改善下,后端投资有望升温,对相关制造业投资形成支撑。其三,出口主要拉动外向型制造行业。且影响时滞约1年,2019年1-10月出口交货值增速从2018年8.5%大幅下滑至1.8%,对应2020年外向型制造行业投资或明显减速。综上,我们用三个变量对制造业投资进行回归分析,结果表明,2020年制造业投资或稳步回落至1.8%附近。当然,定量测算比较粗糙,但需求“三缺二”的情况下,制造业投资回升缺乏动力。

#本周流动性观察:本周央行继续暂停公开市场逆回购操作,自10月28日以来已连续15个工作日暂停逆回购操作。周内新做MLF操作2,000亿元,净投放2,000亿元。此外,仍有针对省级行政区域经营的城商行定向降准的第二阶段调整,释放长期资金约400亿元。受税期扰动影响,周内资金面逐步收敛,资金利率水平较前期上行明显。下周周内无资金到期。缴税截止日已过,税期扰动效应预期于下周内逐步平复。此外,本月综合考虑缴税与财政投放后仍将对市场提供增量流动性。资金面预期边际回复,月末资金面压力有限。

风险提示:政策超预期

【摘要结束】
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