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【招商固收】非常时期的债市:利率会下到多少?

作者: 尹睿哲,季宬,李晴,李玲
时间: 2020年02月02日
重要性: 深度报告
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摘要: 报告名称:【招商固收】非常时期的债市:利率会下到多少?
研究员:尹睿哲,季宬,李晴,李玲
报告类型:债券研究*专题报告
报告日期:20200202

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【内容摘要】

截至2020年1月末,全国“新型冠状病毒肺炎”确诊病例数已经超过万例,突如其来的疫情对债券市场的冲击有多大?未来存在哪些可能的演化情景?本文就此展开讨论。

疫情对债券市场的冲击集中体现在以下三个方面:第一,全球市场风险偏好遭遇重挫。春节期间,全球市场全面开启“Risk-off模式”,与2003年“非典”时期相比,各类资产呈现出的“避险特征”更强,节后国内市场“跟随”压力较大。第二,经济回暖趋势面临中断风险。国内经济基本面自2019年8月起进入缓慢复苏过程,突发疫情可能导致这一进程中断,2月官方PMI若回落至49.3以下,则数据改善趋势逆转。第三,货币政策转紧时间点会因疫情延后。2020年政策“稳增长”倾向强于2019年,逆周期调节压力本身较大,在此基础上,疫情冲击将进一步强化市场对货币政策宽松的预期。

节后长端利率将出现“补涨”行情。前期长端利率受基本面改善信号约束下行迟缓,收益率曲线已呈现“陡峭化”特征,国债10Y-1Y期限利差在80BP附近,接近“概率区间”上限。疫情短期显著打破长端利率下行约束,开盘后可能快速补涨。

行情速度与幅度取决于疫情防控进展,考虑三种情形:
第一,疫情在春节返程高峰过后得到有效控制,则行情可能以“一次性补涨”形式快速完成,幅度上在2.8%附近。第一个关键性的观察时点在元宵节附近,若新增病例数减少,将在较大程度上缓解市场的恐慌情绪,客观上也有利于各类企业的节后复工,社会秩序开始恢复。
第二,参照2003年“非典行情”,疫情持续5-6个月,考虑到现阶段经济结构较2003年更易受冲击(第三产业比重更大),利率反映幅度也会比当时更大,至2.6%-2.8%。第二个观察时点在4月底,这是由于除了通过隔离等手段“切断”传播途径,气温升高也是影响疫情的重要因素。
第三,参照2009年“猪流感”,中国疫情若向全球扩散外溢并对外需形成附加冲击,由于本轮基本面回暖过程中,外需企稳是核心逻辑之一,若这一假设被证伪,则利率可能挑战2.6%低点。
主观上,我们认为第一、二两种情形的概率较大。需要提示的是,疫情对利率中长期走势影响有限,除非出现上述第三种极端情形,本轮利率快速下行后,二季度中后段需关注反弹风险。

风险提示:疫情扩散超预期,政策刺激超预期

【摘要结束】
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