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留意经济周期“二次启动”——2020年7月PMI数据点评

作者: 尹睿哲,李晴
时间: 2020年07月31日
重要性: 一般报告
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摘要: 报告名称:留意经济周期“二次启动”——2020年7月PMI数据点评
研究员:尹睿哲,李晴
报告类型:债券研究*点评报告
报告日期:20200731

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【内容摘要】

7月PMI自50.9上升至51.1,这一数值仅次于3月52.0,创下2018年9月以来的次高。从企业类型看,大、中、小型企业PMI分别为52.0、51.2、48.6,规模与景气度仍然呈正比;从分类指数看,13个分项中,除了出厂价格下跌0.2个点,其余12个分项都有改善。尤其是外部指标改善最多,出口与进口分别上升5.8、2.1个点,而内部指标相对平稳,生产与新订单分别上升0.1、0.3个点。

具体地,关于7月PMI数据我们提示以下几点:

1、价格怎么跌了?7月PMI出厂价格下降0.2个点,是13个分项里唯一走弱的。结合高频数据来看,7月主要工业品价格环比确实“涨跌各半”,其中,焦炭、螺纹钢、线材、水泥等环比下跌,冷轧、玻璃、焦煤、动力煤等环比仍处于上涨区间。可以发现,下跌品种均与建筑业需求有关,其实反映了7月作为建筑施工的传统淡季,相关品种价格的一种季节性回落;而从近一周的情况来看,随着南方暴雨天气的好转,螺纹和水泥价格下跌已经明显放缓。此外,尽管7月工业品价格环比走弱,但同比并不弱,对应7月PPI同比跌幅将继续收窄。

2、PMI同比维持上行。我们将PMI从一个环比指标转化为同比指标,转化后的PMI同比更能反映经济的“趋势性”。可以看到:去年11月,PMI同比结束了持续17个月的下行,第一次转为上行。但上行到今年2月,被突如其来的疫情“斩杀”,当月PMI同比“一落千丈”。此后,再出发的“起点”位置变了,“方向”却没有变,3月以来PMI同比已经连续五个月上行,基本上确认了经济的上行趋势。
与此同时,全球PMI同比直至6月仍在下行过程中(尽管当月下行步伐有所放缓),与已经上行的中国PMI同比之间形成分化。不过,这种“内外分化”大概率也是暂时的。从2008年金融危机以来的情况看,中国PMI同比走在全球PMI同比的前面,对全球的领先性通常在3-6个月左右。也就是说,中国更多地引领全球经济走向,而不是被引领。虽然7月全球PMI尚未可知,但从已公布的数值来看,欧日经济复苏形势较好:欧元区PMI从47.4大幅上升至51.1,创25个月来新高,日本PMI也从40.1升至42.6(初值)。这意味着7月全球PMI同比下行或进一步放缓,甚至止跌。

3、出口趋势“生变”。同样地,将PMI新出口订单分项也转化为同比指标,可以较好地反映出口的“趋势性”,一定程度上解决了单月出口数据的“高波动”问题。此前,尽管总体PMI同比已经回升,但出口分项同比还在不断走低;而7月,我们观察到,出口下行趋势首次出现变化——同比结束了2月以来的下行,转为上行。考虑到本轮出口上行其实是从去年9月开始的,过程中也遭到疫情的中断,如今再次转向之后,其持续性不可轻视。

4、留意经济周期“二次启动”。最后,关于数据改善的“持续性”,我们想多做一些讨论。如前所述,从PMI同比的运行轨迹来看,本轮经济下行是从2018年开始的,2019年四季度,经济首次呈现周期性复苏的迹象,但随后被疫情“中断”。所以2月以来的经济回暖,如果从短期视角出发,可以看作疫情过后的经济修复;如果从长期视角出发,也可以看作周期性复苏的“二次启动”。此前,市场普遍认为,由于2019年四季度呈现的周期性复苏强度并不是很大,且持续时间也不是很长,所以当“弱复苏”遇到“强干扰”,复苏可能会直接“夭折”。但从近几个月的情况来看,经济数据的表现一再超预期,我们不由反思:是否轻视了“二次启动”的力量?

如果说PMI同比的概念还是相对抽象,可以从另一个更具体的指标来看:“城市二手房出售挂牌价指数”。之所以选择这个指标,有两方面原因,(1)二手房挂牌价更能反映“真实”的需求。首先是“二手房”,相对于一手房,二手房受到的政策调控较少,且买二手房的“投资客”较少,一般以刚需为主。其次是“挂牌价”,与成交量不同,挂牌价不会受线下隔离措施的影响,更能反映需求端,而不是供给端的变化。(2)该指标本身更能反映全国各地的情况。因为其基于全国千余家主要房地产网站的实时监测,采集覆盖了337个地级以上城市的二手房交易数据,相比于10城、30城的房地产数据而言,覆盖面更广。

结果显示,二手房价格同比自2019年10月以来已经见底。分区域看,2017年以来二手房价格下行的顺序是从一线到四线城市,从东部到西部城市,但无论是哪个区域的二手价格,在2019年10月附近都已经见底回升。进一步探究,二手房价格与PPI在最近一轮周期内呈现同步变动,二者都是“经济周期”的表征变量;再往前看,如果用央行相对于银行的总资产变动增速来刻画“信用周期”,二者又都是“信用周期”的滞后变量,时滞正好是1年。也就是说,信用周期在2018年四季度的启动,并不是没有成效的,它滞后导致了经济周期在2019年四季度的启动。只不过,由于“房住不炒”总基调从严,这种启动在新房市场上的表现并不像往年那样突出,但从二手房市场来看,经济周期启动的力量已经“酝酿”许久,且尚未完全释放。

【摘要结束】
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